Goldman Sachs קוראת למשקיעים למתן את ציפיותיהם לאחר תקופה חריגה בשוקי המניות הגלובליים, כאשר פיטר אופנהיימר, אסטרטג המניות הגלובלי הראשי של הבנק, צופה תשואות מתונות יותר בשנה הקרובה. האזהרה מגיעה על רקע מימושים נרחבים בשוקי האג”ח הגלובליים, המעלים את התשואות ארוכות הטווח, מגדילים את שיעור ההיוון המופעל על מניות ומייקרים את עלויות המימון ברחבי הכלכלה.

Goldman צופה האטה בקצב העליות במניות

אופנהיימר אמר ל-Yahoo Finance כי מדד S&P 500 ושוקי מניות מרכזיים נוספים כבר הציגו תשואות חריגות במהלך השנה האחרונה ובמהלך 2026. Goldman צופה כעת תשואות בטווח החד-ספרתי הבינוני עד הגבוה ברוב האזורים במהלך 12 החודשים הקרובים, בהנחה שהצמיחה הכלכלית תישאר יציבה.

ההבחנה חשובה. Goldman אינה צופה שוק דובי או קריסה במחירי הנכסים. במקום זאת, הבנק מעריך כי אין להתייחס לעליות החריגות של התקופה האחרונה כאל נקודת ייחוס רגילה. מדד S&P 500 עלה בכ-12% במהלך 2026 במועד ההערכה, ולכן המשך עליות בקצב דומה תלוי יותר ויותר בצמיחת הרווחים, בעמידות הכלכלה וביציבות התנאים הפיננסיים.

עליית תשואות האג”ח הופכת למגבלה על התמחור

האות המשמעותי יותר עשוי להגיע דווקא משוק האג”ח. תשואת אג”ח ממשלת ארה”ב ל-10 שנים הגיעה ל-4.814%, הרמה הגבוהה ביותר מאז נובמבר 2023, בעוד שהתשואה ל-30 שנה עלתה מעל 5.33% באוגוסט, לרמה הגבוהה ביותר זה כ-19 שנים. לתשואות ארוכות הטווח יש חשיבות רחבה, משום שאג”ח ממשלת ארה”ב משמשות אמת מידה למשכנתאות, לאשראי תאגידי ולתמחור תזרימי המזומנים העתידיים של חברות.

כאשר אג”ח ממשלתיות מציעות תשואה גבוהה יותר, האטרקטיביות היחסית של נכסים מסוכנים יותר עשויה להשתנות. חברות שהתמחור שלהן נשען במידה רבה על רווחים הצפויים שנים רבות קדימה רגישות במיוחד לשינויים בשיעורי ההיוון. הרגישות עשויה להתעצם כאשר המשקיעים כבר משלמים מכפילים גבוהים עבור מניות צמיחה.

הלחץ אינו מוגבל לארה”ב. תשואת אג”ח ממשלת יפן ל-10 שנים הגיעה לאחרונה ל3% לראשונה מאז 1996, בעוד שגם עלויות המימון ארוכות הטווח בבריטניה ובגרמניה עלו בחדות. העלייה המתואמת מצביעה על כך שהתאמת שוק האג”ח נובעת מחששות רחבים יותר בנוגע לאינפלציה, גירעונות פיסקליים, חוב ממשלתי והיקף הנפקות האג”ח החדשות, ולא רק מהחלטה של בנק מרכזי יחיד.

מדיניות הפד מוסיפה שכבת סיכון נוספת

המדיניות המוניטרית בארה”ב מוסיפה לאי-הוודאות. דוח התעסוקה של אוגוסט הראה כי המעסיקים האמריקאים הוסיפו 162,000 משרות, בעוד ששיעור האבטלה נותר על 4.1%. הנתונים החזקים מהצפוי בשוק העבודה דחפו את תשואות האג”ח כלפי מעלה והגדילו את הציפיות לכך שהפדרל ריזרב עשוי לשמור על מדיניות מגבילה או להדק אותה אם האינפלציה תישאר עיקשת.

מחירי הנפט הם משתנה נוסף. עלייה במחירי האנרגיה עלולה להזין את ציפיות האינפלציה, ובכך להגביל את יכולתו של הפדרל ריזרב להקל את התנאים הפיננסיים. מצב זה יוצר שילוב מורכב עבור השווקים: פעילות כלכלית חזקה יותר עשויה לתמוך ברווחי החברות, אך במקביל היא עלולה להשאיר את הריבית גבוהה לאורך זמן וליצור מגבלה על מכפילי המניות.

השפעת שוק האג”ח חורגת מעבר לאפיק החוב

ההשלכות ניכרות מעבר לתיקי אג”ח. עלייה בתשואות האג”ח הממשלתיות מייקרת את עלויות המימון של ממשלות, חברות ומשקי בית, בעוד שריביות משכנתאות גבוהות יותר עלולות להכביד על פעילות שוק הדיור ועל הוצאות הצרכנים. תזרימי הקרנות הגלובליים האחרונים מצביעים על תגובה זהירה מצד המשקיעים, כאשר קרנות כספיות משכו היקפי הון משמעותיים על רקע העלייה בתנודתיות בשוק האג”ח.

עבור שוקי המניות, השאלה המרכזית היא האם צמיחת הרווחים תוכל לעלות על הלחץ שמפעילה עליית התשואות על התמחור. חברות בעלות תזרים מזומנים חזק וביקוש יציב עשויות להיות מסוגלות להתמודד טוב יותר עם עלויות מימון גבוהות, בעוד שחברות בעלות שווי גבוה הנשענות על צמיחה רחוקה בעתיד עלולות להיות רגישות יותר לשינויים בריבית.

השווקים יתמקדו כעת בנתוני האינפלציה הקרובים בארה”ב ובהחלטת הריבית של הפדרל ריזרב, בעוד שתשואות האג”ח הממשלתיות ארוכות הטווח, מחירי הנפט ותוכניות גיוס החוב של הממשלות ימשיכו לשמש אינדיקטורים מרכזיים. התחזית של Goldman מצביעה על כך שהשלב הבא במחזור השווקים עשוי להיות מושפע פחות מהתרחבות רוחבית של מכפילי התמחור ויותר מאיכות הרווחים, עמידות הפעילות הכלכלית ועלות ההון. אם התשואות יישארו גבוהות, השווקים עשויים להיכנס לסביבה שבה תשואות חיוביות עדיין אפשריות, אך צפויות להיות מתונות יותר מאשר בתקופת העליות שקדמה לה.