אסטרטגיית הרפלציה ארוכת השנים של יפן נכנסת לשלב חדש, כאשר האינפלציה ועליות השכר הופכות למגמות מבוססות יותר. אסאהי נוגוצ׳י, לשעבר חבר מועצת הבנק המרכזי של יפן (BOJ), שתמך בעבר בהקלה מוניטרית אגרסיבית, טוען כעת כי התנאים שהצדיקו ריבית נמוכה לאורך זמן ותמריצים פיסקליים בהיקפים גדולים כבר אינם מתקיימים.

האינפלציה ועליות השכר משנות את משוואת המדיניות ביפן

לדברי נוגוצ׳י, האינפלציה הבסיסית מתקרבת כעת ליעד של 2% שקבע ה-BOJ, בעוד שעליות השכר הפכו מבוססות מספיק כדי לתמוך בעליות מחירים סביב רמה זו. אם המגמות הללו יימשכו, צעדים נוספים שנועדו לעודד את הביקושים עלולים ליצור סיכונים חדשים במקום לספק תמיכה הכרחית לכלכלה.

השינוי משמעותי במיוחד משום שנוגוצ׳י הצטרף למועצת ה-BOJ ב-2021 כתומך בולט במדיניות רפלציונית. הוא התנגד להחלטת הבנק המרכזי לסיים את עידן הריבית השלילית ב-2024, וגם התנגד באותה שנה להעלאת הריבית ל-0.25%. בהמשך הוא תמך בשתי העלאות ריבית, על רקע השינוי בסביבה הכלכלית וההתבססות של האינפלציה ועליות השכר.

הציפיות להעלאות ריבית ב-BOJ מתחזקות

נוגוצ׳י מצפה שה-BOJ ימשיך בנרמול ההדרגתי של המדיניות המוניטרית. לדבריו, קיימת אפשרות משמעותית שהבנק המרכזי יעלה את הריבית ל-1.5% בדצמבר, לעומת 1.25% כיום. בטווח הארוך, הריבית עשויה להגיע ל-1.75% ואף ל-2%, בהתאם למדיניות המוניטרית בארה״ב ולהתפתחויות במזרח התיכון.

ההשפעה האפשרית של ריבית גבוהה יותר הופכת לשיקול מרכזי עבור יפן. נוגוצ׳י מעריך כי הכלכלה יכולה לספוג ריבית של כ-1.75%, אך העלאה ל-2% עלולה ליצור זעזוע משמעותי יותר עבור משקי הבית והחברות, שפעלו במשך עשרות שנים בסביבה של עלויות מימון נמוכות במיוחד. העלאות הריבית האחרונות של ה-BOJ כבר האיצו את תהליך הנרמול.

חולשת הין וההוצאות הממשלתיות מוסיפות לחץ

גם שוק המט״ח ושוק האג״ח ביפן הופכים למוקד מרכזי בדיון. הין נותר חלש, מצב שמייקר את עלויות המוצרים המיובאים ומוסיף ללחצים האינפלציוניים. במקביל, החששות סביב תוכניות להגדלת ההוצאה הממשלתית מגבירים את תשומת הלב למצבה הפיסקלי של יפן ולשוק האג״ח הממשלתיות.

נוגוצ׳י טוען כי פער התוצר החיובי של יפן מצביע על כך שהתרחבות פיסקלית משמעותית כבר אינה נחוצה. הוצאות נוספות עלולות להעלות את תשואות האג״ח ולדחוק השקעות פרטיות, בעוד שריבית נמוכה מדי עלולה לעודד היחלשות נוספת של הין. שילוב הלחצים הללו עלול להקשות על קובעי המדיניות לרסן את האינפלציה שמקורה ביבוא, מבלי להדק את התנאים הפיננסיים בצורה משמעותית יותר.

השלב הבא במדיניות הכלכלית של יפן יהיה תלוי בשאלה האם האינפלציה ועליות השכר יישארו יציבות גם ללא תמריצים פיסקליים נוספים. השווקים יעקבו מקרוב אחר החלטת ה-BOJ בדצמבר, תנועת הין מול הדולר, תשואות האג״ח הממשלתיות ביפן והתפתחויות בריביות ברחבי העולם. האתגר עבור קובעי המדיניות יהיה לנרמל את הריבית בהדרגה, כדי להימנע מזעזוע כלכלי חד, ובמקביל למנוע חזרה של חולשת המטבע והאינפלציה שתפגע ביציבות המחירים.