מחזור ההשקעות בבינה מלאכותית (AI) נכנס לסביבת מימון תובענית יותר. בעת שחברות הטכנולוגיה נערכות לממן גל נוסף של מרכזי נתונים, קיבולת מחשוב מתקדמת ותשתיות תומכות, עלויות הגיוס עולות בדיוק כשהיקף הנפקות החוב הצפויות מתרחב — מה שיוצר אתגר גובר עבור חברות הנדרשות להמיר הוצאות הוניות (CapEx) משמעותיות לתשואות בנות-קיימא.

תשואות אג”ח הטכנולוגיה מגיעות לשיא של 17 שנה

תשואות אגרות החוב הקונצרניות בדירוג השקעה גבוה של חברות טכנולוגיה עלו לכ-6.1%, על פי הנתונים שהוצגו בגרף מבוסס-בלומברג שסופק. נתון זה מייצג את הרמה הגבוהה ביותר מאז 2009 ומסמן שינוי משמעותי מתנאי המימון הזולים יחסית שתמכו בהתרחבות תשתיות הטכנולוגיה לאורך רוב העשור הקודם.

העלייה משמעותית משום שעלויות הגיוס משפיעות באופן ישיר על הכדאיות הכלכלית של פרויקטי תשתית ארוכי טווח. מרכזי נתונים, מתקני מוליכים למחצה ומערכות מחשוב מתקדמות דורשים השקעה ראשונית ניכרת, בעוד שההכנסות המופקות מנכסים אלה עשויות לקחת שנים עד שיתממשו. הוצאות ריבית גבוהות יותר עלולות לפיכך להפחית את רווחיות הפרויקטים, במיוחד עבור חברות שהמודלים העסקיים שלהן תלויים במידה רבה במימון חיצוני.

עם זאת, אין לפרש תשואה של 6.1% כראיה לכך שלווי טכנולוגיה בדירוג השקעה ניצבים בפני אותם תנאי אשראי כמו במהלך המשבר הפיננסי העולמי. תשואות אג”ח משקפות הן את ריביות הייחוס והן את פרמיות סיכון האשראי. ההשוואה לשנת 2009 מדגישה את העלייה בעלויות המימון, ולא רמה מקבילה של מצוקה פיננסית מערכתית.

הנפקות החוב לתחום ה-AI עשויות להגיע ל-420 מיליארד דולר ב-2027

אתגר המימון הופך משמעותי יותר ככל שהיקף הגיוסים המתוכננים גדל. בגולדמן זאקס מעריכים כי הנפקות החוב הישירות של חמש ענקיות הענן (hyperscalers) המרכזיות עשויות להגיע לכ-250 מיליארד דולר ב-2026, ולעלות ל-420 מיליארד דולר ב-2027. התחזית משקפת את התפקיד הגובר של שוקי האג”ח במימון הרחבת תשתיות הבינה המלאכותית.

גולדמן זאקס הסבירו בעבר כי חברות טכנולוגיה גדולות מסתמכות במידה גוברת על שוקי החוב לצד תזרים המזומנים התפעולי כדי לתמוך במחזור השקעות רב-שנתי. המחקר של הבנק מדגיש גם את השתתפותם של ערוצי מימון נוספים, כולל אג”ח עתירות תשואה (high-yield bonds), הלוואות ממונפות ומימון פרויקטים. כתוצאה מכך, דרישות המימון חורגות מעבר לחברות הטכנולוגיה הגדולות ביותר אל מפתחי מרכזי נתונים ועסקים נוספים לאורך שרשרת האספקה של ה-AI.

היקף ההנפקות החזוי יוצר אתגר היצע עבור שוקי האשראי. המשקיעים נדרשים לספוג נפח גדל והולך של חוב הקשור לטכנולוגיה, תוך הערכה האם תזרימי המזומנים הצפויים מתשתיות ה-AI יצדיקו את האשראי הנוסף. אם הביקוש לא ידביק את קצב ההנפקות, חברות עשויות להידרש להציע תשואות גבוהות יותר או תנאי אג”ח אטרקטיביים יותר כדי להבטיח מימון.

מתן אשראי בררני יותר מעלה שאלות לגבי תשואות ההשקעה ב-AI

הדוח שסופק מצביע גם על כך שבנקים הופכים זהירים יותר לגבי מתן הלוואות הקשורות ל-AI, ושמשקיעי אג”ח דורשים פיצוי גבוה יותר עבור מימון חברות טכנולוגיה. דיווח עדכני של רויטרס מתאר מלווים המיישמים בדיקה קפדנית יותר של תזרימי המזומנים של הלווים, הגנות חוזיות, לוחות זמנים לבנייה וחשיפה לעיכובים פוטנציאליים בפרויקטים. מפעילי מרכזי נתונים עצמאיים וספקי תשתיות AI חדשים יותר עלולים להתמודד עם לחץ מימוני גדול יותר מאשר חברות טכנולוגיה מבוססות בעלות זרמי הכנסות מגוונים.

מצב זה יוצר הבחנה חשובה ברחבי מגזר ה-AI. לענקיות הענן הגדולות יש בדרך כלל עסקים מבוססים ותזרימי מזומנים תפעוליים משמעותיים, המעניקים להן גמישות מימונית רבה יותר. חברות תשתית קטנות יותר עשויות להיות תלויות במידה רבה יותר בהלוואות, בהתחייבויות לקוחות ובהמשך הגישה לשוקי ההון. עלויות מימון גבוהות יותר עלולות לפיכך להרחיב את הפער התחרותי בין קבוצות טכנולוגיה עתירות הון לבין עסקים בעלי תוכניות התרחבות ממונפות יותר.

עבור המשקיעים, שאלת המפתח היא במידה גוברת האם ההכנסות המופקות משירותי AI יצמחו במהירות מספקת כדי לתמוך בנטל החוב המתרחב של הענף. ביקוש חזק לקיבולת מחשוב עשוי לשמר את ההשקעות, אך עיכובים במסחור, שיעורי ניצולת נמוכים מהצפוי או התחייבויות חלשות יותר מצד לקוחות עלולים להפוך פרויקטים ממומני-חוב לפחות אטרקטיביים.

במבט קדימה, השוק יעקוב אחר תשואות אג”ח הטכנולוגיה, מרווחי האשראי, הנפקות חוב חדשות והביצועים הפיננסיים של חברות הבונות תשתיות AI. העלייה החזויה בגיוסי החוב של ענקיות הענן במהלך 2027 תעמיד למבחן את יכולתם של שוקי האשראי לממן את השלב הבא של התרחבות ה-AI. אם ביקוש המשקיעים יישאר בררני, עלויות המימון עלולות לעלות עוד יותר, מה שיהפוך יעילות הונית ותשואות מוכחות לחשובות יותר ויותר לצמיחה ארוכת הטווח של המגזר.