מחזור ההשקעות בבינה מלאכותית נכנס לשלב מורכב יותר, כאשר עלות ההרצה של מודלי AI יורדת במהירות בעוד שההשקעות בתשתיות נותרות גבוהות. הנתונים האחרונים מצביעים על פער הולך וגדל בין היקף השימוש ב-AI לבין ההכנסות הנוצרות מכל יחידת שימוש, בעוד ששווקי האשראי מביעים זהירות רבה יותר בנוגע להיקף החוב ולדרישות המימון הנלוות להקמת תשתיות הדאטה סנטרים.

השימוש ב-AI גדל, בעוד מחירי הטוקנים צונחים

מדד LLM Token Expenditure של Silicon Data, מדד משוקלל לפי שימוש העוקב אחר המחיר שמשלם השוק עבור מיליון טוקנים של הרצת מודלי שפה גדולים, ירד באוגוסט ב-29% ל-0.97 דולר. זו הייתה הפעם הראשונה שבה המדד ירד מתחת לרף של דולר אחד, והוא משקף ירידה של יותר מ-50% מהשיא של כ-2.05 דולר שנרשם במאי. לפי נתוני Silicon Data, המדד עמד על 0.97 דולר ב-31 באוגוסט.

ירידה במחירי ההרצה אינה בהכרח מעידה על היחלשות הביקוש ל-AI. בכמה מדדי שימוש מתרחשת דווקא מגמה הפוכה. נתונים שהובאו ממחקר חטיבת הדאטה סנטרים של J.P. Morgan מצביעים על כך שנפח הטוקנים ב-OpenRouter עלה ב-47% בחודש באוגוסט, בעוד שההוצאה הכספית עלתה ב-7% בלבד. הפער מצביע על כך שלקוחות מעבדים כמויות גדולות משמעותית של משימות AI, תוך שהם משלמים פחות עבור כל יחידת הרצה.

מבחינת המשתמשים, הדינמיקה הזו עשויה להוזיל את השימוש ב-AI ולהאיץ את האימוץ של יישומים חדשים. עבור ספקי השירות ומשקיעי התשתיות, התמונה מורכבת יותר. כאשר המחירים יורדים מהר יותר מהעלייה בצריכה, גידול בנפח הטוקנים אינו מתורגם בהכרח לגידול מקביל בהכנסות.

כלכלת היחידה הופכת לשאלה מרכזית במחזור ה-AI

הסוגיה הבסיסית היא הקשר בין מחירי ההרצה, קצב גידול השימוש ודרישות התשתית. חברות AI וחברות הענן הגדולות התחייבו להשקעות הון בהיקפים עצומים ב-GPU, דאטה סנטרים, רשתות תקשורת, חשמל ותשתיות נלוות, על בסיס ציפייה לביקוש מתמשך לקיבולת מחשוב.

ירידה מהירה במחירים עשויה ליצור שתי השפעות מנוגדות. מחירים נמוכים יותר יכולים להגדיל את הצריכה, משום שיישומי AI הופכים כלכליים עבור מספר גדול יותר של עסקים וצרכנים. מנגד, ירידה בהכנסה לכל טוקן עלולה להקשות על ספקי השירות לייצר תשואה מספקת על ההון הנדרש להפעלת תשתיות מחשוב יקרות והולכות.

חטיבת One-Delta של Goldman Sachs הצביעה על המתח הזה, תוך התייחסות למדד של Silicon Data כאינדיקציה לכך שההרצה של AI הופכת במהירות למוצר קומודיטי. הניתוח אינו קובע כי הביקוש ל-AI קורס, אלא מעלה את השאלה אם קצב גידול השימוש יישאר מהיר מספיק כדי לפצות על הירידה במחיר ליחידה.

ההבחנה הזו משמעותית עבור מגזר הטכנולוגיה כולו. אם AI יהפוך לזול משמעותית ובמקביל היקף השימוש יגדל בקצב גבוה אף יותר, התעשייה עשויה לעבד כמויות גדולות בהרבה של משימות ועדיין להצדיק השקעות משמעותיות בתשתיות. מנגד, אם ירידת המחירים תימשך ללא האצה מספקת בנפח השימוש, התשואה הצפויה על דאטה סנטרים חדשים עלולה להיחלש.

שוקי האשראי משדרים תמונה זהירה יותר

סימן אזהרה נוסף מגיע משוקי החוב הקונצרני. נתוני השוק הנלווים מצביעים על התרחבות חדה במרווחי האשראי של חברות הענן הגדולות מאז אמצע 2026, גם כאשר מניות הטכנולוגיה התאוששו מהשפל שנרשם במהלך הקיץ. הפער עשוי להעיד על כך שמשקיעי מניות ומשקיעי אשראי מעניקים משקל שונה לסיכונים הקשורים למחזור ההשקעות בתשתיות AI.

Reuters דיווחה בעבר כי המרווח הממוצע באג”ח של חברות הענן הגדולות עלה ליותר מ-110 נקודות בסיס ביולי, לעומת פחות מ-60 נקודות בסיס באמצע 2025, אף שחלק משמעותי מהעלייה נבע מ-Oracle. בנטרול Oracle, המרווחים התרחבו גם כן, אך נותרו מתחת לממוצע של שוק האג”ח הקונצרניות האמריקאי הרחב, בין היתר בזכות המאזנים החזקים ויכולת ייצור המזומנים של חברות הטכנולוגיה הגדולות.

היקף המימון הופך משמעותי יותר. חברות הענן הגדולות הנפיקו כ-114 מיליארד דולר באג”ח במהלך 2026 עד סוף יולי, סכום שכבר עולה על 82 מיליארד הדולר שגויסו במהלך 2025 כולה, לפי ניתוח Reuters. במקביל, הבנק להסדרים בינלאומיים הזהיר כי מבני המימון של דאטה סנטרים והתחייבויות גדולות מצד חברות עלולים ליצור נקודות תורפה במקרה של שינוי חד בתמחור מניות הטכנולוגיה או בהערכת התשואה הצפויה מהשקעות AI.

אין בכך בהכרח אינדיקציה לסיום מחזור ההשקעות ב-AI. השאלה בשווקים משתנה בהדרגה מ“עד כמה AI יהיה גדול?” ל“איזו תשואה יניבו התשתיות?”. עבור משקיעים בישראל ובעולם, ההבחנה הזו הופכת חשובה יותר, משום שהתשובה תשפיע לא רק על מניות הטכנולוגיה, אלא גם על אג”ח קונצרניות, יצרניות שבבים, תשתיות חשמל, מפתחי דאטה סנטרים ועלות ההון במערכת הרחבה יותר.

בהמשך, המדדים המרכזיים למעקב יהיו נפחי טוקנים, מחירי הרצה אפקטיביים, הוצאות ההון של חברות הענן הגדולות, צמיחת הכנסות הענן, מרווחי האשראי והמרת הרווח לתזרים מזומנים חופשי. גידול מתמשך בשימוש לצד שיפור ביכולת המונטיזציה יתמוך במחזור ההשקעות הנוכחי, בעוד שהמשך ירידת המחירים ללא גידול מקביל בהיקף הפעילות יחזק את החששות מפני עודף קיבולת ותשואות נמוכות יותר. לכן, השלב הבא במחזור ה-AI ייקבע לא רק לפי הביקוש, אלא גם לפי היכולת להפוך את הביקוש המתרחב לערך כלכלי שיצדיק את היקף ההון החריג המופנה לתשתיות שמאחוריו.