ההכנסות מאיצות, בעוד שולי הרווח נותרים ללא שינוי

Marvell Technology נכנסת לשלב קריטי בסיפור הצמיחה שלה, כאשר ההנהלה צופה עלייה משמעותית בהכנסות, אך מותירה את תחזיות שיעור הרווח הגולמי כמעט ללא שינוי. החברה ייצרה הכנסות של $9.5 מיליארד ב-12 החודשים האחרונים, וכעת צופה הכנסות של כ-$12 מיליארד בשנת הכספים 2027 ושל $18 מיליארד בשנת הכספים 2028. התחזית האחרונה לשנת הכספים 2028 משקפת צמיחה של כ-50%, לעומת תחזית קודמת של כ-45%.

עם זאת, פרופיל הרווחיות ברמת הרווח הגולמי אינו מתרחב במקביל להכנסות. ההנהלה צופה ששיעור הרווח הגולמי Non-GAAP יישאר בטווח של 57.5%–58.5% ברבעון השלישי וברבעון הרביעי של שנת הכספים 2027, כאשר גם התחזית הראשונית לשנת הכספים 2028 ממוקמת בטווח זה.

בהשוואה לרמה של 58.9% ב-12 החודשים האחרונים, המשמעות היא שהצמיחה של Marvell נשענת יותר ויותר על מכירת כמות גדולה משמעותית של מוצרים, ולא על שמירה על שיעור גבוה יותר מכל דולר של הכנסות.

Custom Silicon הוא גם מנוע הצמיחה וגם אתגר לשולי הרווח

הסוגיה המרכזית היא הרכב הצמיחה של Marvell. פעילות מרכזי הנתונים היוותה 79% מההכנסות ברבעון השני של שנת הכספים 2027, בעוד שההנהלה צופה כי פעילות ה-Custom, הכוללת מוצרי XPU ומוצרי XPU attach, יותר מהכפיל את עצמה בשנת הכספים 2028 ותחזור להאיץ גם בשנת הכספים 2029.

התרחבות זו מספקת הזדמנות מבנית משמעותית, ככל שהביקוש לתשתיות מחשוב מותאמות אישית ממשיך לגדול. עם זאת, ההנהלה קישרה גם את הלחץ העוקב על שיעור הרווח הגולמי ברבעון השלישי של שנת הכספים 2027 להאצה בייצור ובאספקה של Custom Silicon.

מוצרי Optical DSP, מיתוג ומוצרי Broadband Analog צפויים אף הם לתרום לצמיחה, אך תמהיל המוצרים נותר המשתנה המרכזי המשפיע על הרווחיות הגולמית.

הדבר יוצר דינמיקה יוצאת דופן: ככל שפעילויות הצמיחה המהירה ביותר של Marvell מתרחבות מהר יותר, כך גדלה גם השפעתן האפשרית על שולי הרווח הכוללים. לכן המשקיעים צריכים לבחון לא רק באיזו מהירות ההכנסות צומחות, אלא גם איזה סוג של הכנסות מניע את הצמיחה.

מינוף תפעולי מציע מסלול נוסף להגדלת הרווחים

סיפור הרווחיות של Marvell אינו תלוי לחלוטין בהתרחבות שיעור הרווח הגולמי. שיעור הרווח התפעולי Non-GAAP הגיע ל-36.6% ברבעון השני של שנת הכספים 2027, עלייה של 180 נקודות בסיס לעומת השנה הקודמת. ההנהלה צופה ששיעורי הרווח התפעולי ייכנסו לטווח היעד ארוך הטווח של 38%–40% ברבעון הרביעי של שנת הכספים 2027, ואף עשויים להגיע לקצה העליון של הטווח במהלך שנת הכספים 2028.

השיפור צפוי לנבוע, בין היתר, מכך שההוצאות התפעוליות יצמחו בשנת הכספים 2028 בקצב של כמחצית מקצב צמיחת ההכנסות. מינוף תפעולי כזה עשוי לאפשר לרווחים להתרחב גם אם שיעור הרווח הגולמי יישאר ברובו ללא שינוי, ובכך לספק למשקיעים מנגנון נוסף ליהנות מהצמיחה המהירה בשורת ההכנסות.

האם התמחור של Marvell כבר משקף את ההזדמנות?

ביצועי המניה מדגישים את הציפיות שכבר מגולמות בשווי החברה. מניית Marvell עלתה ב-249.5% במהלך 12 החודשים האחרונים, אף שירדה ב-22.6% בשלושת החודשים האחרונים. במכפיל של כ-21.2 על המכירות ב-12 החודשים האחרונים, החברה נסחרת סמוך לעשירון העליון של טווח התמחור שלה בעשור האחרון.

תמחור כזה מותיר מרחב מצומצם יחסית לאכזבות. השאלות המרכזיות לקראת ההמשך הן האם שיעור הרווח הגולמי ברבעון השלישי יוכל לעלות מעל טווח התחזית הנוכחי, והאם תחזית ההנהלה ביום המשקיעים באוקטובר תעלה את פוטנציאל שולי הרווח בטווח הארוך.

אם ההכנסות ימשיכו להאיץ במקביל להתחזקות המינוף התפעולי, התמחור עשוי להתברר כסביר. אם הצמיחה תאט ללא התרחבות משמעותית בשולי הרווח, המשקיעים עלולים לראות בירידה האחרונה מהלך רחב יותר של תמחור מחדש של הציפיות.