הכותרות במדיות השונות זועקות והרשתות החברתיות גועשות בעקבות הורדת תחזית דירוג האשראי של מדינת ישראל בדו”ח האחרון של סוכנות הדירוג מודי’ס שפורסם ביום שישי. להוציא את ההיבטים הפוליטיים, בייחוד בתקופה כה רגישה, זו הזדמנות טובה להבין מהו דירוג אשראי ובאיזה אופן הוא משפיע על כלכלות של מדינות.

מהו דירוג אשראי?

דירוג אשראי הוא לא עניין חדש. במאות השנים האחרונות מנהלי סיכונים, אנליסטים, גופים פיננסיים שונים ורבים אחרים מבקשים להעריך את הסיכון בהענקת הלוואה או אשראי לאדם, חברה, או מדינה. 

אם בצרכן עסקינן, המשוואה היא פשוטה. ככלל שההכנסה הפנויה שלו גבוהה, מצבו הבריאותי תקין וההיסטוריה הפיננסית שלו נקייה, כך הסיכון שלא יעמוד בהחזרי תשלומים כלשהם קטן. הריבית על האשראי נגזרת מרמת הסיכון, כך שאדם בעל דירוג אשראי גבוה יוכל להתמקח ולהנות מריביות נמוכות, ולהיפך. 

בישראל, נכנסה לשימוש באפריל 2019 מערכת דירוג אשראי, במסגרתה מועברים נתונים ללשכות האשראי מבנק ישראל, והן קובעות את דירוג האשראי של כל אחד מאיתנו על בסיס אלגוריתמיקות וחישובים שונים.

דירוג אשראי של מדינות הוא דומה לדירוג אשראי של אנשים פרטיים. הדירוג משקף את היכולת של המדינה לעמוד בהחזרי ההלוואות שלה, בעיקר באמצעות הנפקת אג”ח מדינה לציבור ולמדינות אחרות. 

להבדיל מניתוח אשראי של אדם פרטי, ניתוח של מדינה כולל התייחסות לנתונים המאקרו כלכליים ולהיבטים שלטוניים שונים. מגמות דמוגרפיות במדינה, מצב ביטחוני, רמת התחרותיות בשוק המקומי, אופן חלוקת תקציב המדינה, מנגנוני השקיפות, הרגולציה והבקרה, תחזית הצמיחה במדינה, ההכנסה ממסים וההוצאה הממשלתית, הגירעון, יחס חוב-תוצר ועוד, כל אלה מהווים קריטריונים בקביעת הדירוג.

מי מדרג ואיך בנוי הדירוג?

בעולם ישנן שלוש סוכנויות דירוג מרכזיות המדרגות את המדינות: סטנדרט אנד פורס, פיץ’ ומודי’ס. בדירוג נקבע על בסיס צוותי מחקר ואנליזה של החברות והוא מתוקף אחת לשנה או שנתיים.

הדירוג של כל מדינה מורכב מצירוף של אותיות ו/או מספרים המשקפים את יכולת ההחזר של המדינה. הדירוג הגבוה ביותר הוא AAA והוא משקף הלכה למעשה סיכון אפסי לאי עמידה בהתחייבויותיה של המדינה המדורגת. הדירוג הנמוך ביותר הוא D או C כתלות בחברת הדירוג. כלל הצירופים מספקים טווח הערכת סיכון שנע בין “חסר סיכון” לבין מדינה ש”לא תעמוד או שאינה עומדת בהתחייבות שלה”.

איך משפיע הדירוג?

בדומה לסקטור הצרכני, דירוג האשראי של המדינות קובע את רמת הסיכון בהשקעה או בהענקה הלוואה למדינה ולכן משפיע על הריבית והביקוש להשקעות או לחוב המדינה, אותן מייצגות אגרוב החוב שלה וההשקעות בסקטורים התעשייתיים השונים הפועלים בה. 

לדוגמה, בשנת 2020 הורידה סוכנות הדירוג פיץ’ את הדירוג של מקסיקו מ-BBB ל- BBB- מה שהוביל לעליית תשואות האג”ח ל-10 שנים של המדינה מ-5% ל-6%. בארגנטינה, הורדת הדירוג על ידי סטנדרט אנד פור לרמה של CC שמשמעותה סיכון גבוה מאוד, הובילה לתשואות אג”ח בין 10%-15% ל-10 שנים. המשמעות של עליית התשואות, היא הריבית אותה המדינה תשלם ללווים שלה וההפרש יכול להגיע לעשרות ומאות מיליוני דולרים בשנה.

הדוח האחרון של מודי’ס והשפעתו הפוטנציאלית

כאמור, ביום שישי פורסם עדכון לדירוג האשראי של מדינת ישראל על ידי סוכנות הדירוג מודי’ס. העדכון נגע לתחזית הדירוג הנלווית לדירוג עצמו. במקרה זה, הדירוג של ישראל נותר כשהיה, 1A, אך התחזית הונמכה מ’חיובית’ ל’יציבה’.

המשמעות של הורדת התחזית עלולה להשפיע לשלילה כבר בטווח הקצר. אמנם דירוג הסיכון לא השתנה, אולם התחזית מעידה על הרעה בתנאים הכלכליים במדינה והיא מבשרת את האפשרות להורדת דירוג בעתיד. אם טרם העדכון התחזית הייתה חיובית והייתה ציפייה כי דירוג האשראי של ישראל יעלה בעתיד הקרוב (מה שיכול היה לחסוך עלויות רבות למדינה ולהגביר את הביקוש להשקעות זרות), כעת התחלפה הציפייה בתקווה שהתחזית תישאר על כנה ושהדירוג לא יפגע.

כמו כן, הנמכת התחזית של מוד’יס, עלולה להשפיעה על סוכנויות הדירוג האחרות שבתורן יעדכנו כלפי מטה את התחזית או את הדירוג עצמו, בייחוד מפני שהדירוג אינו זהה בין כל סוכנויות הדירוג.

הורדת התחזית עלולה להרתיע משקיעים זרים ולהקטין את הביקוש להשקעות בישראל. יודגש כי התחזית כעת יציבה ואיננה שלילית, אולם המגמה של הורדת התחזית היא בעלת משמעות בפני עצמה.

במקרה זה, קשה להתעלם מהנמכת התחזית, רק שנה לאחר שהועלתה ל’חיובית’ ועל רקע נתוני המאקרו הטובים בישראל. במוד’יס מציינים בפירוש כי אופן העיסוק ברפורמה המשפטית והיכולת להעבירה בזמן קצר ומבלי הצורך בהסכמה רחבה חשפו את החולשות של מוסדות השלטון וההפרדה בין הרשויות בישראל, מה שמשפיע לשלילה על היציבות במדינה ובהתאם גם על הסביבה העסקית. בדו”ח מציינת סוכנות הדירוג את העוצמה של החברה האזרחית שהצליחה להביא לעצירת החקיקה ולהידברות אך גם את הקיטוב החברתי שגוזר סיכונים חברתיים ופוליטיים בטווח הקרוב והבינוני, לצד ההרעה בסביבה הביטחונית וביחסים עם הפלסטיניים.

לסיכום, הנמכת תחזית הדירוג מגיעה ממוד’יס כחודש לאחר שהיא פרסמה אזהרה באשר להשלכות השליליות של הרפורמה במערכת המשפט. המסר העיקרי הוא כי המשך יישום השינויים כפי שבוצעו עד כה יפגעו בכלכלה במדינה ויעלו את רמת הסיכון ובייחוד את הביקוש להשקעות זרות בתחום ההיי-טק בישראל. השארת הדירוג על כנו ושינוי התחזית בלבד, לא אמורים להשפיע על עלות החוב של המדינה, ורק בעקיפין עלול השקל להיחלש כתוצאה מהקטנת הביקוש להשקעות זרות במדינה.