הדו”ח הרבעוני השני של חברת הבריאות האמריקאית Centene (סימול: CNC), שפורסם השבוע, חשף תמונה מעורבת: מצד אחד, הכנסות החברה עקפו את התחזיות באופן ברור; מצד שני, הרווח למניה הפתיע לרעה והביא לאכזבה בשוק. הדו”ח חושף גם מגמות מפתח במודלים העסקיים של החברה, ומעלה שאלות לגבי היכולת של Centene לשמור על איזון תפעולי בתקופה של שינויים רגולטוריים וסביבת תחרות גוברת.

ההכנסות הפתיעו לטובה – הרווח למניה לא

Centene סיכמה את הרבעון עם הכנסות של 48.74 מיליארד דולר, עלייה חדה לעומת ציפיות השוק שעמדו על 44.24 מיליארד דולר. מדובר בזינוק משמעותי המעיד על צמיחה נרחבת במגזרי הפעילות העיקריים של החברה, במיוחד בתחום Medicare שבו נרשמה צמיחה שנתית של 58%.

למרות זאת, השורה התחתונה לא עמדה בציפיות: הרווח למניה (Adjusted EPS) עמד על מינוס 0.16 דולר, בעוד שהאנליסטים ציפו לרווח חיובי של 0.23 דולר. מדובר בפער של 39 סנט למניה – פער מהותי שמציב סימני שאלה סביב רמות היעילות התפעולית וההתמודדות עם לחצים פיננסיים מצד עלויות השירותים והוצאות ההנהלה.

שיעור ההוצאות הבריאותיות ממשיך לעלות

אחד הנתונים המרכזיים בדו”ח הוא Health Benefits Ratio – מדד המתאר את חלק מההכנסות שמושקע ישירות בשירותים רפואיים. שיעור זה עלה ל־93%, עלייה של 5.4 נקודות אחוז ביחס לרבעון המקביל אשתקד. מדובר בעלייה חדה, במיוחד לנוכח העובדה שהשוק ציפה לשיעור של כ־91.6%.

עבור משקיעים, העלייה הזו היא חרב פיפיות: מצד אחד היא מעידה על השקעה גבוהה יותר בלקוחות ובשירותים, אך מהצד השני היא פוגעת ברווחיות. בסביבה עסקית של רמות ריבית גבוהות ותחרות גוברת, שיעור גבוה מדי של הוצאות בריאות עלול להעיב על הרווחים ולהכביד על תזרים המזומנים.

סגמנטים בצמיחה – Medicare בולט במיוחד

חלוקה לפי תחומי פעילות מצביעה על כך ששלושת המנועים המרכזיים של החברה ממשיכים להתרחב:

תחום Medicaid הכניס 21.72 מיליארד דולר – גידול של 7% לעומת השנה שעברה.

תחום Commercial צמח ב־18% לרמה של 10.07 מיליארד דולר.

התחום הבולט ביותר היה Medicare, שהציג זינוק מרשים של 58% בהכנסות, והגיע ל־9.45 מיליארד דולר.

הזינוק ב-Medicare משקף מגמה ברורה של מעבר אוכלוסיית מבוטחים מבוגרת יותר למודלים פרטיים, לצד תמיכה רגולטורית שממשיכה לדחוף את התחום. עם זאת, לא ברור האם הקפיצה הזו נובעת מגידול אורגני או מרישום לקוחות שעלותם גבוהה מהממוצע – מה שעלול להסביר את העלייה ב-HBR.

הכנסות כוללות, תזרים מזומנים ויחסי תפעול

בסך הכול, החברה רשמה הכנסה כוללת מפרמיות ושירותים בגובה של 42.47 מיליארד דולר – עלייה של 18% בקצב שנתי. מדובר בקצב מרשים, אך כמו תמיד בענף הבריאות, נדרשת בדיקה של רווחיות נטו אל מול ההיקפים הגולמיים.

יחס ההוצאות על מכירה, הנהלה וכלליות (SG&A) עמד על 7.1% – רמה סבירה יחסית לענף, אם כי במעט גבוהה מהמקובל בחברות קופות חולים מבוססות יותר.

מהבחינה התזרימית, החברה ייצרה 1.79 מיליארד דולר תזרים מפעילות שוטפת – נתון חיובי שמצביע על ניהול שמרני, גם אם אינו מתיישב ישירות עם ההפסד החשבונאי בשורת הרווח למניה.

מספר הימים לתשלום תביעות עומד על 47 – שיפור מתון

החברה דיווחה על מדד של 47 ימים בממוצע עד סילוק תביעות ביטוח. מדובר במדד חשוב לבחינת יעילות ויכולת ניהול תפעולית. ככל שמדד זה נמוך יותר, כך מתבצע פדיון תביעות במהירות גבוהה יותר – מה שמרגיע את הלקוחות, אך עשוי להכביד על תזרים המזומנים. לשם השוואה, ברבעונים קודמים עמד המספר סביב 49–51 ימים, כך שנראה שחל שיפור מסוים.

דברי מנכ”לית: אכזבה מהתוצאות אך אופטימיות זהירה

במכתב למשקיעים התייחסה המנכ”לית, Sarah M. London, לתוצאות ואמרה:
“אנחנו מאוכזבים מתוצאות הרבעון השני, אך יש לנו הבנה עמוקה של המגמות שהשפיעו על הביצועים שלנו ואנחנו פועלים בדחיפות כדי לשפר את מסלול הרווחיות.”

London הוסיפה:
“על אף שינויים בסביבה, אנו מאמינים שכוחם של Medicare, Medicaid ושוק הביטוחים האינדיבידואלי חזקים מאי פעם.”

אמירות אלה משדרות גישה פרגמטית – מצד אחד הכרה בכשלי הביצוע הנוכחיים, ומצד שני ביטחון בפלטפורמות הליבה ובחוסן העסקי לטווח הארוך.

מבט קדימה: התאוששות או סימני שבר?

השוק צפוי להגיב באמביוולנטיות לדו”ח: מצד אחד, גידול דו־ספרתי במכירות והרחבת בסיס לקוחות הם סימנים מובהקים של כוח שוק; מצד שני, הפסד למניה, עלייה בשיעור הוצאות הבריאות והצהרות זהירות מצד ההנהלה מעלים ספקות לגבי יכולת התאוששות מהירה.

במהלך המחצית השנייה של 2025 תיבחן Centene על יכולתה להתייעל תפעולית, להוריד את ה-HBR בחזרה לאזור ה־89%–91%, ולהשיב את הרווח למניה למסלול חיובי.

עבור המשקיעים, נותרת שאלת המפתח: האם מדובר ברבעון בודד של חולשה – או באיתות רחב יותר על שחיקה במודל העסקי?