תנודתיות מחודשת בשווקי המניות מציתה מחדש חששות ותיקים באשר לחוסנו של ענף האשראי הפרטי, שוק שמוערך כיום בכ־3 טריליון דולר. הטריגר הפעם אינו ריביות או זעזועים מאקרו־כלכליים, אלא בינה מלאכותית. כלים חדשים של AI מעלים שאלות לגבי עמידותם של מודלים עסקיים בתחום התוכנה — ובהשלכה ישירה, לגבי איכות האשראי של אחת מקבוצות הלווים החשובות ביותר עבור מלווים פרטיים.

שיבוש ה-AI פוגע בבסיס לווים מרכזי

חברות תוכנה היו יעד מועדף עבור אשראי פרטי מאז 2020, הודות להכנסות מנויים צפויות ונרטיב של צמיחה חזקה. ביטחון זה התערער בשבוע שעבר לאחר ש-Anthropic חשפה כלי AI המסוגלים לבצע משימות מקצועיות מורכבות שחברות תוכנה ארגוניות רבות כיום ממסחרות. ההכרזה הובילה לגל מכירות במניות הקשורות לתוכנה ודחפה משקיעים להעריך מחדש באיזו מהירות עשויה הבינה המלאכותית לשחוק כוח תמחור ותזרימי מזומנים.

עבור מלווים באשראי פרטי, החשש ישיר. רכישות רבות בתחום התוכנה והטכנולוגיה מומנו באמצעות הלוואות יוניטרנץ’ — סימן היכר של אשראי פרטי, המשלב שכבות חוב שונות למבנה אחד ולעיתים אטום. לפי PitchBook, חברות תוכנה וטכנולוגיה אחראיות לכמה מהלוואות היוניטרנץ’ הגדולות ביותר שהונפקו אי פעם, מה שמותיר את המלווים חשופים אם מודלי ההכנסות ייחלשו מהר מהצפוי.

מנהלי נכסים חשים את הלחץ

השווקים הציבוריים שיקפו במהירות את החרדה הזו. מניות Ares Management נפלו ביותר מ־12% בשבוע שעבר, בעוד Blue Owl Capital ירדה ביותר מ־8%. KKR איבדה כמעט 10%, ו-TPG ירדה בכ־7%. גם ענקיות מגוונות יותר לא היו חסינות, כאשר Apollo Global Management ו-BlackRock רשמו ירידות בולטות.

הניגוד לשווקים הרחבים היה חד. באותה תקופה, מדד S&P 500 ירד בשיעור מתון בלבד, בעוד הירידה בנאסד״ק הייתה מתונה בהרבה מהנפילות שנרשמו בחברות החשופות לאשראי פרטי. הפער מרמז כי המשקיעים מכוונים לסיכונים מבניים נתפסים, ולא מגיבים למהלך כללי של הימנעות מסיכון.

סיכון חדלות פירעון ושבריריות מבנית

עוקבי שוק מזהירים כי החשיפה עלולה להתברר כיקרה אם אימוץ ה-AI יואץ מהר יותר מקצב ההסתגלות של הלווים. UBS Group הזהירה כי בתרחיש של שיבוש אגרסיבי מצד הבינה המלאכותית, שיעורי חדלות הפירעון באשראי הפרטי בארה״ב עשויים לטפס עד 13% — הרבה מעבר לתחזיות לחוצות עבור הלוואות ממונפות ואג״ח בתשואה גבוהה.

אזור פגיעות מרכזי טמון בהלוואות מסוג PIK (Payment-in-Kind) — מבנים המאפשרים ללווים לדחות תשלומי ריבית. חברות תוכנה ושירותים מהוות את הנתח הגדול ביותר של שימוש ב-PIK באשראי פרטי, לפי PitchBook. בעוד שסידורים כאלה יכולים לתמוך בחברות בצמיחה מהירה, הם עלולים להפוך במהירות לבעייתיים אם הצמיחה נבלמת, ולהפוך ריבית נדחית לסיכון אשראי מצטבר.

מגזר שכבר נמצא תחת לחץ

חשוב לציין כי הבינה המלאכותית אינה נקודת הלחץ היחידה. מבקרים מציינים כי האשראי הפרטי התמודד עם מגבלות נזילות והארכות הלוואות עוד לפני זעזועי הטכנולוגיה האחרונים. ג׳פרי סי. הוק מאוניברסיטת Johns Hopkins Carey Business School הצביע על קשיים במימוש הלוואות כחולשה קיימת, כאשר שיבושי AI מוסיפים שכבת לחץ נוספת לתיקים שכבר מתוחים בשל מינוף.

אזהרות לגבי סיכון מערכתי הולכות ומתרבות. בשנה שעברה השווה מנכ״ל JPMorgan, ג׳יימי דיימון, את הסיכונים הסמויים באשראי הפרטי ל״ג׳וקים״, וטען שבעיות גלויות עשויות להעיד על בעיות עמוקות ונסתרות יותר. הכלכלן הראשי של Moody’s Analytics, מארק זנדי, הדהד זהירות זו והדגיש צמיחה מהירה באשראי, עלייה במינוף וחוסר שקיפות כ״דגלים צהובים״ למגזר.

על מה לעקוב בהמשך

השאלה המרכזית כעת היא האם הלחץ שמונע על ידי AI יישאר מוגבל ללווים חלשים יותר או יזלוג לתיקים רחבים יותר. חוסר השקיפות המובנה של האשראי הפרטי מקשה על אבחון מוקדם, ומגדיל את הסיכון שהפסדים יתפרצו בפתאומיות ולא בהדרגה. בעוד שהענף עשוי להיות מסוגל לספוג זעזועים מתונים כיום, שיבוש מתמשך בתחום התוכנה — אחד ממגזרי היסוד שלו — עלול לבחון את חוסנו מוקדם מכפי שרבים מצפים.