הזהב חורג יותר ויותר מתפקידו המסורתי כסחורה הגנתית והופך לרכיב אסטרטגי בניהול העתודות הגלובליות. על רקע פיצול גיאופוליטי, לחצים פיסקליים וחששות בנוגע לאמינותן של עתודות במטבעות זרים, בנקים מרכזיים בשווקים המתעוררים עדיין מחזיקים בשיעור נמוך משמעותית של זהב מתוך העתודות שלהם בהשוואה לעמיתיהם בכלכלות המפותחות.

השווקים המתעוררים עדיין מחזיקים פחות זהב משמעותית מהכלכלות המפותחות

נתוני Bloomberg ו-UBS הנלווים מצביעים על פער משמעותי בהרכב העתודות. בסוף 2025 היווה הזהב כ-34% מהעתודות של בנקים מרכזיים בכלכלות המפותחות, לעומת כ-11% בכלכלות מתעוררות ומתפתחות וכ-22% בממוצע עולמי.

הפער הצטמצם במהלך העשור האחרון, אך הוא עדיין משמעותי. הניתוח העדכני של World Gold Council מעריך כי בנקים מרכזיים בשווקים המתעוררים החזיקו בכ-15% מכלל העתודות שלהם בזהב בשנת 2025, לעומת כ-30% בקרב בנקים מרכזיים בכלכלות מפותחות. זאת בהשוואה לכ-4% בלבד בשווקים המתעוררים בשנת 2010, נתון שממחיש את היקף השינוי המבני שכבר התרחש.

הפער חשוב משום שהקצאה לזהב אינה נקבעת רק לפי מחירו. מנהלי עתודות מביאים בחשבון גם נזילות, פיזור, סיכון גיאופוליטי והחשיפה לאשראי הנובעת מהחזקת ניירות ערך ממשלתיים זרים. לפי קרן המטבע הבינלאומית, שווקים מתעוררים היו המנוע המרכזי לגיוון אקטיבי של העתודות באמצעות זהב במהלך שני העשורים האחרונים, כאשר סנקציות ואי-ודאות גיאופוליטית נמנו עם הגורמים הקשורים להגדלת ההקצאות לזהב.

שוק שורי שלישי בזהב מתפתח בתנאים שונים

העלייה הנוכחית במחיר הזהב מייצגת את השוק השורי המבני השלישי המשמעותי מאז סיום מערכת ברטון וודס. מחזור העליות הראשון, בין 1971 ל-1980, התפתח על רקע חוסר יציבות מוניטרית, ריביות ריאליות שליליות, מתיחות גיאופוליטית ועלייה בגירעונות הפיסקליים. המחזור השני, בין 1999 ל-2011, התפתח בתקופה של ביקוש סיני חזק ומדיניות מוניטרית מרחיבה במיוחד בארה”ב.

המחזור הנוכחי החל ב-2018 והניב תשואה שנתית של כ-19%, לפי ניתוח עדכני של Financial Times. מאפיין מרכזי שמבדיל את המחזור הנוכחי הוא התפקיד האסטרטגי הגובר של הביקוש מהמגזר הרשמי, במיוחד לאחר הקפאת יתרות מטבע החוץ של רוסיה בעקבות הפלישה לאוקראינה ב-2022. האירוע חיזק בקרב חלק ממנהלי העתודות את החשש שנכסים במטבע זר המוחזקים מחוץ למדינה עלולים להפוך לבלתי נגישים בתנאים גיאופוליטיים מסוימים.

הזהב הפגין גם עמידות חריגה מול עלייה בתשואות הריאליות. World Gold Council ציין כי מחיר הזהב עלה בשנת 2022 אף שתשואת אג”ח האוצר האמריקאי הריאלית ל-10 שנים עלתה ב-250 נקודות בסיס — מהלך חסר תקדים — ובכך ערער במידה מסוימת את ההנחה המסורתית שלפיה עלייה בתשואות הריאליות יוצרת בהכרח לחץ ממושך על מחיר הזהב.

הבנקים המרכזיים מספקים מקור ביקוש מבני לזהב

הנתונים העדכניים מהמגזר הרשמי מחזקים את התזה האסטרטגית. בנקים מרכזיים ומוסדות רשמיים אחרים רכשו 289 טונות זהב ברבעון השני של 2026, התאוששות משמעותית לעומת 57 טונות ברבעון הראשון, לאחר עדכון הנתון. פולין הייתה הרוכשת הגדולה ביותר, בעוד שסין הוסיפה 33 טונות במהלך הרבעון. הרכישות נטו במחצית הראשונה של השנה הסתכמו ב-345 טונות.

סקר 2026 של World Gold Council מספק אינדיקציה חזקה עוד יותר לביקוש העתידי. 89% ממנהלי העתודות צופים כי אחזקות הזהב של הבנקים המרכזיים בעולם יגדלו במהלך 12 החודשים הבאים, בעוד ששיעור שיא של 45% צופים כי המוסדות שלהם עצמם יגדילו את אחזקות הזהב. בנוסף, 84% מעריכים כי לזהב יהיה משקל גבוה יותר, באופן מתון או משמעותי, בעתודות שלהם בעוד חמש שנים.

הביקוש הזה מתרחש אף שהזהב כבר מהווה רכיב משמעותי במערכת הפיננסית הגלובלית. לפי World Gold Council, הזהב מהווה כ-3% מהנכסים הפיננסיים בעולם, ללא עתודות הבנקים המרכזיים, בעוד שבנקים מרכזיים ומוסדות רשמיים מחזיקים יחד ביותר מ-38,000 טונות זהב.

עבור משקיעים גלובליים, לרבות מוסדות ומשקיעים בעלי הון גבוה בישראל, הסוגיה המרכזית אינה רק היכולת של הזהב להמשיך את העלייה האחרונה. מוקד הבחינה הוא המשך ההקצאה המבנית של העתודות הרשמיות. אם בנקים מרכזיים בשווקים המתעוררים יצמצמו בהדרגה את הפער מול הכלכלות המפותחות, הביקוש מהמגזר הרשמי עשוי להמשיך להיות רכיב משמעותי בשוק הזהב לאורך זמן. במקביל, רמות המחירים הגבוהות, השינויים בתשואות הריאליות והאפשרות להאטה בקצב צבירת העתודות נותרו גורמי סיכון מרכזיים למעקב. כיוון ההקצאות של הבנקים המרכזיים עשוי בסופו של דבר להיות משמעותי לא פחות מהשינויים קצרי הטווח במחיר הזהב.