העלייה של מדד S&P 500 ב־2025 לא נובעת מגורם יחיד. מאחורי התשואה החיובית המרשימה של 8.6% מתחילת השנה, מסתתרות שתי מגמות מובהקות: שיפור מתון ברווחיות הכוללת של החברות (3.7% עלייה ב־EPS), ויותר מכך – התרחבות מכפילי הרווח (P/E) שהוסיפה 4.8% נוספים, בממוצע. עם זאת, כשבוחנים את הנתונים ברמת סקטור, מתגלים פערים משמעותיים בין ענפים מובילים לבין ענפים מפגרים.

תובנה מספרית: ממה נובעת העלייה במדד?

העלייה הכוללת של +8.6% במדד S&P 500 מבוססת למעשה על הנוסחה:
שינוי במחיר = שינוי ברווח למניה (EPS) + שינוי במכפיל הרווח (P/E).

לפי פילוח זה, ניתן להבין אילו ענפים צמחו תודות לשיפור עסקי אמיתי, ואילו ענפים הסתמכו על אופטימיות שוק או סנטימנט.

סקטור התעשייה מוביל את העליות – בזכות התרחבות מכפילים

עם תשואה של +17.5% מתחילת השנה, סקטור התעשייה בולט כמצטיין. אך מה שמעניין הוא שהעלייה לא נשענה על שיפור מהותי ברווחיות – הרווח למניה גדל ב־2.0% בלבד – אלא בעיקר על התרחבות חדה של מכפיל הרווח ב־15.3%. זהו שיעור ההתרחבות הגבוה ביותר מבין כלל הסקטורים. המשמעות: המשקיעים תומכים בענף ברמה פסיכולוגית-שוקית יותר מאשר פונדמנטלית, ככל הנראה לאור ציפיות להמשך פעילות כלכלית חזקה ותמריצים ממשלתיים.

טכנולוגיה: רווחיות עולה, אך תמחור מהוסס

סקטור הטכנולוגיה, שעלה +12.5%, רשם גידול מכובד של +7.6% ברווח למניה, לצד התרחבות מתונה יחסית של המכפיל ב־4.6%. כלומר, בשונה מענף התעשייה, כאן מדובר בעלייה מבוססת יותר. ייתכן והמשקיעים נזהרים להרחיב את התמחור לאור רמות שיא קודמות, אך רווחיות גבוהה במיוחד ממשיכה לתמוך במגמה החיובית.

Utilities ו-Communication Services: ביצועים חזקים עם גיבוי רווחי

שני סקטורים נוספים שבלטו עם תשואות של +11.5% (Utilities) ו־+11.3% (Communication Services) נהנו מגידול מרשים ברווחיות – 5.0% ו־8.2% בהתאמה – בשילוב עלייה מתונה במכפילים (6.1% ו־2.9%). הדואליות הזאת מצביעה על תמיכה רחבה, גם מצד המשקיעים וגם מצד תוצאות פיננסיות בפועל.

מגזר הפיננסים: עלייה סולידית עם שיפור כפול

הסקטור הפיננסי רשם תשואה של +10.5%, המגובה הן על ידי שיפור של 7.4% ברווח למניה והן על ידי התרחבות מכפילים של 2.9%. זהו שילוב של ביצועים תפעוליים טובים במקביל לאופטימיות מהוססת מצד השוק. בנקים גדולים, חברות ביטוח וספקי אשראי מגיבים כנראה לסביבת ריבית יציבה יותר, תוך חידוש האמון מצד המשקיעים.

סקטור החומרים: גידול במחיר, אך ירידה ברווחיות

המקרה של סקטור החומרים מעניין במיוחד – למרות עלייה של +9.6% במחיר, הרווח למניה דווקא ירד ב־2.5%, והעלייה נבעה כולה מהתרחבות מכפילים של +12.4%. מדובר באינדיקציה לשוק ספקולטיבי במידה מסוימת, כאשר המשקיעים “מסתכלים קדימה” – אך בפועל, המגמה אינה מגובה בשיפור תפעולי.

נדל”ן וצריכה בסיסית: עליות חלשות, אבל חיוביות

סקטור הנדל”ן עלה +4.9%, בהתבסס על תרומה כמעט זהה מצד ה־EPS (0.2%-) ומכפיל (5.1%). צריכה בסיסית (Consumer Staples) רשמה עלייה מתונה יותר של +4.2%, גם כן בעיקר בגלל התרחבות מכפיל (4.9%). המשמעות: השוק נותן קרדיט לסקטורים דפנסיביים למרות סטגנציה ברווחים.

אנרגיה: התרסקות רווחים, עלייה בתמחור

הסקטור האנרגטי מציג את אחת התופעות החריגות ביותר: למרות ירידה חדה של 10.4% ב־EPS, המחיר דווקא עלה ב־+1.7%, בזכות התרחבות מכפיל ב־13.6%. המשקיעים כנראה מצפים להתאוששות במחירי הסחורות או לשינוי רגולטורי בעתיד, אך נכון לעכשיו, הביצועים התפעוליים אינם תומכים בתמחור.

סקטורים שליליים: דיסקרציונרי ובריאות

שני הסקטורים היחידים עם תשואות שליליות הם דיסקרציונרי (–0.7%) ובריאות (–1.0%). בשני המקרים, הן הרווח למניה והן המכפיל ירדו – מה שמעיד על ירידה כללית באמון המשקיעים, אולי עקב שינויים ברגלי צריכה, לחצי עלויות, או רגולציה בתחום הבריאות.

מה ניתן ללמוד מהמגמות?

התמונה המתקבלת מצביעה על כך שב־2025, השוק “שילם יותר על פחות” – כשמרבית העליות מבוססות על התרחבות מכפילים ולא על שיפור מהותי בביצועים העסקיים. נתוני ה־EPS אמנם חיוביים ברובם, אך רחוקים מלהסביר את העליות לבדן. סקטורים כמו תעשייה, חומרים ואנרגיה מסתמכים בעיקר על אופטימיות שוקית ולא על צמיחה בפועל – ואלה עלולים להתהפך בחדות אם הסנטימנט יתקרר.

מבט קדימה: האם המומנטום יישמר?

הפער בין תמחור לרווחיות יוצר סיכון למימושים – בעיקר בסקטורים בהם המכפילים התרחבו בצורה קיצונית מבלי גיבוי רווחי. אם נתוני המאקרו יחלשו או אם תרחיש הריבית יתעדכן, סקטורים כמו תעשייה, חומרים ואנרגיה עלולים להיפגע. לעומת זאת, טכנולוגיה, פיננסים ותקשורת מציגים שילוב בריא יותר של רווחיות ותמחור – ויכולים להמשיך להוביל את השוק גם בטווח הבינוני.