הארכיטקטורה הפיננסית של שוק החיסכון ארוך הטווח בישראל, החוצה ביולי 2026 את רף טריליון השקלים בנכסים מנוהלים, מתמודדת עם ליקוי מבני חמור בערוצי התמסורת והשקיפות מול החוסכים. בעוד המודעות הציבורית והדיגיטציה הגוברת מניעות יותר ויותר חוסכים לבצע בחירה פרואקטיבית ועצמאית של מסלולי ההשקעה שלהם (מעבר למסלולי ברירת המחדל תלויי הגיל), הרפורמה הרגולטורית שהשיקה רשות שוק ההון לפני כשנתיים חוללה בלבול ואסימטריית מידע חריפה. החלטת הרשות להכתיב שמות אחידים למסלולים מבלי לקבוע אופטימיזציה גיאוגרפית או מגבלות חשיפה נוקשות, הפכה מוצרים בעלי כותרת זהה לחלוטין למכשירים פיננסיים שונים מן היסוד, המגדילים את רמת הסיכון הסיסטמי בתיק הפנסיוני של האזרח.

אנליזה של פערי התשואות: הפיצול הגיאוגרפי הקיצוני

ייסודם של המסלולים החדשים – “מניות סחיר” (המנהל כיום כ-11 מיליארד שקל) ו”מניות משולב סחיר” (המנהל כ-4 מיליארד שקל) – נועד במקור לייצר אלטרנטיבת השקעה נזילה וזולה, המבוססת על מכשירים סחירים בלבד בנטרול נכסים אלטרנטיביים ולא סחירים יקרים. אלא שהחופש הרגולטורי שניתן למנהלי ההשקעות לקבוע בעצמם את פילוח הגיאוגרפיה יצר פער ביצועים פנומנלי של כמעט 40% בתוך שנה אחת בלבד בין שני חוסכים שבחרו במסלול בעל שם זהה לחלוטין בשני גופים שונים.

הסיבה לפער הקיצוני אינה נעוצה באיכות בחירת המניות או בדמי הניהול, אלא באסטרטגיית המאקרו המנוגדת של בתי ההשקעות וחברות הביטוח:

• האסטרטגיה המקומית (לונג ישראל): גופים דוגמת כלל ביטוח, מגדל, הפניקס והראל בחרו לנתב את מרבית נכסי המסלול (עד כמעט 100%) אל שוק ההון הישראלי. החלטה זו
  הניבה תשואות מרשימות שנעו בין 40% ל-47.5% ב-12 החודשים שהסתיימו במאי, בזכות זינוק של 33% במדד ת”א-125.
• האסטרטגיה הבינלאומית (לונג חו”ל): מנגד, גופים כמו מיטב – המסתמנת כאחת השחקניות הצומחות בענף בדרך לחציית רף 100 מיליארד השקלים – ריכזו את מלוא ההשקעות מעבר לים, בעיקר במדד ה-S&P 500. החלטה זו הותירה את הקרן מאחור עם תשואה של כ-7% עד 7.4% בלבד. למרות שוול סטריט עלתה בכ-20% נומינלית, הרי
  שפיחות מסיבי והיחלשות של כ-10% בשער הדולר מול השקל מחקו את רוב רווחי המשקיעים במונחים שקליים ריאליים.

פילוח נכסים, תשואות והבדלי מבנה במסלולים החדשים

הפרת עקרון הפיזור והאסימטריה בדיווחים לציבור

האנומליה החריפה במסלול המשני, “מניות משולב סחיר” – הכולל שילוב של מניות, אג”ח וקרנות סל סחירות בנטרול נכסי נדל”ן ישיר או אשראי לא סחיר – הציגה תמונת מראה הפוכה, עם פער קיצוני שנע בין 43.1% במיטב לבין 7.5% בלבד בהראל ביטוח, פועל יוצא של היפוך פוזיציות גיאוגרפיות. הפיצול האגרסיבי הזה מעורר ביקורת נוקבת מצד אסטרטגים בכירים בשוק ההון, שכן הוא מפר באופן בוטה את עיקרון היסוד המקרו-כלכלי של ניהול חסכונות הציבור – פיזור סיכונים (Diversification). חשיפה קיצונית של כמעט 100% לשוק בודד (ישראלי או אמריקאי) הופכת את החוסך לפגיע לחלוטין לביצועי חסר תנודתיים; רק שלוש שנים קודם לכן, ב-2023, המגמה הייתה הפוכה לחלוטין כאשר ת”א-125 עלה ב-4% בלבד בשעה שה-S&P 500 זינק במונחים שקליים בכ-27%.

הבעיה מחריפה לנוכח העובדה שמערכות הדיווח והפרסום של הגופים המוסדיים מציגות טבלאות תשואה נוצצות, מבלי שהחוסך הסביר מסוגל להבין או לברר בקלות את המדיניות הריאלית והרכב הנכסים של המוצר שבו הוא מושקע. אף על פי שהמידע קיים, הוא קבור תחת שכבות בירוקרטיות. בעוד רשות שוק ההון חגגה לאחרונה “ניצחון בבג”ץ” ומנעה כביכול עליית דמי ניהול ישירים לחוסכים, הרי שהמציאות בשטח יצרה עיוות מבני חמור בהרבה: חוסר אחידות בשמות המכשירים המוביל לכך ששני אזרחים המפרישים מדי חודש 21% משכרם (החיסכון הפיננסי החשוב ביותר בחייהם) תחת הגדרה זהה, מגלים בדיעבד כי עתידם הכלכלי הופקר להימורים גיאוגרפיים מנוגדים של מנהלי הנוסטרו.

פסקה מסכמת:

הרפורמה במסלולי הפנסיה הסחירים מוכיחה כי החלת רגולציה קוסמטית של שמות אחידים ללא קביעת מגבלות חשיפה ופיזור נוקשות, מעקרת מתוכן את היכולת של הצרכן לבצע השוואה מושכלת (תפוחים לתפוחים) ומעבירה את תיק החיסכון הלאומי למשטר של תנודתיות וסיכון סיסטמי מוגבר. מנהלי הקצאת נכסים ואסטרטגים מבינים היטב כי הזינוק הנוכחי של השוק הישראלי פיצה את הגופים שהתבצרו בתל אביב, אך היפוך מגמה בשוק המט”ח או התפרצות לחצי אינפלציה מקומיים עלולים למחוק את העודף התשואתי הזה במהירות ולחשוף את החוסכים לכשלים מבניים עמוקים. בטווח הבינוני, המורכבות שיצרה הרפורמה דווקא מדגישה את חשיבותם של מנגנוני הייעוץ המקצועיים וסוכני הביטוח, שאת כוחם ניסתה הרשות לצמצם בשנים האחרונות. עבור המשקיע והחוסך הנבון, המסקנה המרכזית היא שאין להסתמך על כותרות המכשירים; חובה לבצע ניתוח פונדמנטלי של הרכב הנכסים הריאלי של קופת הגמל או הפנסיה, ולשמור על פיזור גיאוגרפי מאוזן ומדויק המשלב בין חוסנה הריאלי של הכלכלה המקומית לבין מנועי הצמיחה והחומרה הגלובליים מעבר לים, כדי להבטיח את שימור כוח הקנייה הריאלי של ההון המשפחתי ביום הפרישה.